平靜的綠洲
2018年全球風險資產的波動度提升突顯了投資組合防禦性部位的重要性。由於
美中之間的貿易爭端持續並壓抑市場表現，未來數季風險資產的波動度將可能
加劇。市場的類股輪動正在進行，投資人逐漸降低循環性類股的部位，並增加
防禦性類股的配置。
市場波動加劇時，投資人偏好投資較為穩定的類股；圖1顯示，6月18日以來全
球循環性類股的表現不如非週期性類股；而全球醫療保健類股同期表現優於全
球週期性類股。
穩定的現金流和獲利：醫療保健類股被視為防禦性的配置。醫療保健本質上是
人口統計學的重點。據聯合國統計，1980年全球60歲及以上人口總數為3.82億；
現在已達到9.62億；至2050年，預計將大幅增加至21億人。
人口結構老化是長期趨勢，
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不會一夜逆轉。未來數年，醫療保健相關支出和投
資將持續成長；醫療保健企業的營收與獲利也因此呈現穩定成長（圖2與圖3）。
網路泡沫破滅期間（2001年12月至2002年7月），全球股市的過去12個月獲
利暴跌42％；但醫療保健類股則是成長4％。全球金融海嘯期間（2008年11月
至2009年10月），全球股市的企業獲利大幅下滑60％；但醫療保健類股則是
持平。而2014年11月至2016年3月期間，全球獲利下滑了20％，而醫療保健
類股則是成長5％。
除了防禦性質外，醫療保健類股還具有成長潛力與關鍵利多因素：
• 各國政府增加醫療保健相關的支出
• 多樣的新處方藥
• 終端需求增加
• 積極的併購活動
• 評價面並未過高
利多因素1：各國政府增加醫療保健相關的支出
全球醫療保健支出呈現上升趨勢。2000年以來，美國相關支出明顯高於其他成
熟國家，且差距呈現擴大（圖4）。受惠於政府增加醫療福利和保險，預期
2015年至2020年期間全球醫療保健支出將成長23％，達到9兆美元；大型經濟
體將維持20％以上的穩定成長率。就亞太地區而言預期將成長28％（圖5）。
2016年，美國每人每年平均醫療保健相關支出達10,348美元，較第二名的瑞士
高出31％（圖6）。其中一個因素為藥房和藥店（Pharmacies和Drug stores）
為美國醫療保健重要藥品銷售通路。圖7顯示，
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美國藥房和藥店的月銷售額持
續呈現上升趨勢。
美國民間醫療保健支出也與公共部門相似（佔GDP百分比），部分原因是保險
的承保範圍（圖8）。星展集團預期這一趨勢也將在其他成熟經濟體中發生，
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民間在醫療保健領域的角色越來越重要。隨著預期壽命延長（圖9）和醫療保
健成本上升，醫療保健業的下一個成長動力將是政策主導的醫療改革與個人保
險比例上升。
利多因素2：多樣的新處方藥
由於科技進步，生命科學和新處方藥的發展正以驚人的速度發展。製藥公司投
入高額的研發資源進行新藥與醫療保健解決方案的開發，藉以滿足不斷成長的
醫療保健需求。由於多數國家增加支出，
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市場預期至2022年，全球處方藥的銷
售將達約1.1兆美元（圖10）。同時，新的管道和新藥的推出將有助於減輕專
利到期對部份現有藥物的負面影響。
展望未來，全球醫療技術（MedTech）的發展將成為焦點，有助於提供新技術
與支持AI設備，藉以提高服務提供商的效率（圖11） 。
利多因素3：終端需求增加
隨著越來越多企業主提供醫療福利並承擔藥品的成本，無論是透過與保險公司
或藥房福利管理人員的合約，
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美國處方藥價格呈現升勢（圖12）。醫療保健支
出占美國個人消費的比重已自2000年的13%上升至2018年的17％。
歐洲部份，獲得醫療和醫療服務被視為一項基本人權，且人口結構老化，
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產品和醫療產品銷售也呈現上揚（圖13）。
利多因素4：積極的併購活動
隨著企業尋求收購標的或被收購，醫療保健產業的併購活動將會增加。主要因
素為：
1. 創新的必要性
2. 需要擴大或捍衛市佔率
3. 需要增加臨床試驗管道的深度
4. 消除競爭的必要性
一種新型的“混合”醫療保健公司正在興起，運營可能包含醫療保險、藥品、
福利管理、醫療保健服務、醫療分銷和處方藥開發。
在2017年經濟成長放緩後，星展集團預期未來數年醫療保健業的併購活動將再
次增加。2018年就有三項大型交易：CVS與Aetna合併、Cigna與Express
Scripts合併以及武田收購Shire。背後因素包括：（1）美國稅改過後，資產負
債表的改善；（2）新醫療技術的需求；（3）更重視股東回報；（4）生命科
學領域的區隔化。
利多因素5：評價面並未過高
目前全球醫療保健類股前瞻本益比（forward PE）約為16倍（圖14），已自
2015年的20倍的高點明顯下修。由於醫療保健業獲利前景良好，星展集團認為
目前全球醫療保健的評價面處於合理的水準。由於股東權益報酬率（ROE）高
於25%，支撐本淨比（PB），目前約為4倍（圖15）。
文章源自於工商時報，
